手握4550亿美元订单，甲骨文没有“护城河”

9月10日，甲骨文股价大涨36%，创始人拉里·埃里森短暂超越马斯克成为世界首富。如今，甲骨文正试图通过“星际之门”项目在AI算力军备赛中实现“弯道超车”。尽管剩余履约义务已达4550亿美元。但甲骨文也面临自由现金流连续两个季度为负、利润率下滑和客户基础不稳固等问题。当“星际之门”的巨额开销摆上桌面，谁将最终为这场AI军备竞赛买单？

当地时间2025年1月21日，美国总统特朗普在白宫宣布了名为“星际之门”的人工智能基础设施投资计划。右起：OpenAI CEO阿尔特曼、软银创始人孙正义和甲骨文创始人埃里森。图片来源：视觉中国-VCG111543820261

甲骨文（Oracle）股价一夜大涨36%，创下自1992年以来的最大单日涨幅，市值增加2240亿美元，逼近1万亿美元。

9月10日，来自OpenAI的3000亿美元订单等多重利好，将甲骨文创始人、81岁的拉里·埃里森的个人财富推升890亿美元，短暂超越马斯克，登上全球首富宝座。

资本狂热的背后，甲骨文正试图通过“星际之门”（Stargate）项目将自己从数据库软件的“旧王者”重塑为AI基础设施时代的“新霸主”，试图在AI算力军备竞赛中实现“弯道超车”。

然而，光环背后是不小的压力。虽然手握4550亿美元剩余大单，但利润率下滑、连续两个季度为负的自由现金流，以及对单一客户的高度依赖，让转型充满了不确定性。

甲骨文究竟能否撑起“星际之门”的宏大蓝图？最终谁又将为这场天价的AI基建买单？

4550亿美元订单“震惊”市场，OpenAI 3000亿美元合同曝光 

多年来以数据库软件业务而闻名的甲骨文，如今正在加速向AI云基础设施提供商转型。

早在2021年，公司就宣布将资本支出增加一倍以强化其云业务。尽管巨额的前期投入在当时引发了外界的广泛质疑，但事实证明，提前布局让甲骨文在AI浪潮中抓住了关键机遇。

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据9月9日发布的2026财年一季度财报，甲骨文的云业务，包括云基础设施（IaaS）和软件即服务（SaaS）业务，在其总收入中的占比已达到近50%，在2022年的基础上（25%）几近翻倍。其中，来自云基础设施的收入达到33亿美元，同比大增55%。

同时，甲骨文管理层披露，该公司已与多家AI客户签署了数份巨额云服务合约，使得公司未来收入“锁定”大幅提升。

在这些订单中，最引人注目的莫过于《华尔街日报》爆出的与OpenAI签署的一份为期五年、价值高达3000亿美元的算力采购合同。根据协议，甲骨文将为OpenAI新建约4.5吉瓦的数据中心容量。该合同自2027年起生效，预计每年将为甲骨文贡献超过300亿美元的收入。

多项订单的锁定也让市场暂时放过了甲骨文在最新季度中不及预期的业务指标，将关注点更多地放在其未来的发展上。

据甲骨文在财报会议上披露，其剩余履约义务（RPO）已飙升至4550亿美元，同比激增359%，仅在第一财季就新增订单高达3170亿美元。

Melius Research科技研究主管Ben Reitzes表示：“市场原本预期的RPO大约是1800亿美元，而他们公布的数据是这个数字的几倍，简直令人震惊。”

有了巨额订单做底气，甲骨文对未来几年也给出了激进展望。首席执行官萨弗拉·卡茨（Safra Catz）预期，甲骨文云基础设施业务本财年收入将增长77%至约180亿美元，并在随后四个财年继续高速扩张，年收入目标分别为320亿美元、730亿美元、1140亿美元和1440亿美元。按照这一路径，到2030财年，甲骨文云基础设施业务年营收将突破千亿美元大关。

德意志银行称甲骨文这一业绩指引“史无前例”，将进一步巩固其作为AI基础设施领导者的地位。

甲骨文没有护城河：自由现金流连续两季度为负，利润率将大幅下滑

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有消息称，OpenAI的3000亿美元订单是“星际之门”AI基础设施投资计划的一部分。该项目由OpenAI和软银共同牵头，将在四年内投资5000亿美元在美国本土建设容量为10吉瓦的数据中心。

在这份天价合同为甲骨文镀上光环的同时，作为“星际之门”项目关键技术合作方的甲骨文，其财务报表却透露出资金层面的紧张。要知道，建造“星际之门”这样庞大的AI数据中心集群，需要的不仅是战略眼光，更是真金白银的投入。 

这种资金压力已在数据中有所体现。财报显示，甲骨文2025财年的自由现金流为-3.94亿美元。S&P全球评级指出，甲骨文在这一财年用于云基础设施的资本支出达210亿美元，占营收比重从两年前的17%跃升至37%。

最新财报显示，2026财年一季度，甲骨文的资本支出高达85亿美元，同比增长近270%，自由现金流已连续第二个季度为负。该公司CEO Safra Catz在财报会议上还宣布将本财年资本支出指引上调至约350亿美元，相当于预计营收的53%。瑞银在报告中预计，甲骨文2027财年的支出将高达约582亿美元

如此激进投入下，S&P全球评级预计，甲骨文2026财年的自由现金流预计将只有约10亿美元，未来几年很可能持续陷入负自由现金流的局面。

而这样的大额资本投入并非无的放矢。早在今年5月，就有报道称甲骨文计划斥资约400亿美元收购英伟达芯片以支持数据中心的建设。 

更值得注意的是，甲骨文还面临着利润率下滑的隐忧。

摩根士丹利研报指出，甲骨文传统数据库软件业务毛利率高达97%，SaaS云应用毛利率约75%，而新增的AI基础设施云服务的毛利率预计只有约40%。也就是说，“星际之门”相关的算力租赁业务的盈利能力远不及甲骨文过去的软件主业。

随着业务组合向低毛利的AI算力倾斜，摩根士丹利预测，到2029财年，甲骨文的整体营业利润率将从2025财年的72%下降到54%，非GAAP营业利润率将降至34%。其2026财年第一季度的利润率为41.6%。除非未来甲骨文能通过规模效应和效率提升改善成本结构，否则其整体盈利能力将承压。近期甲骨文宣布的裁员也表明公司正在内部腾挪资源，以应对AI业务带来的成本压力。

此外，甲骨文此轮增长的稳固性也有不确定性。相比于微软、亚马逊等对手依靠成熟的云生态绑定客户，甲骨文的增长更多依赖其独特策略和商务拓展能力，而非牢不可破的技术护城河。

D.A. Davidson分析师Gli Luria指出，甲骨文新获取的客户中，有相当一部分是主要竞争对手（如微软Azure、谷歌GCP、亚马逊AWS）的客户资源。甲骨文的核心打法是多云融合战略，愿意将自己的云基础设施部署到竞争对手的数据中心内，与AWS、Azure等协同提供服务，以此换取对方客户的迁入。

Luria表示，这一灵活策略确实帮助甲骨文拿到了许多原本属于友商的订单，但也意味着其AI算力客户基础并不稳固。一旦主要竞争对手加大供给或客户需求发生变化，这些因短期算力短缺而选择甲骨文的客户可能转投他处。换言之，甲骨文在AI云市场并未形成真正的垄断壁垒。

谁将最终为“星际之门”买单？

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OpenAI的巨额订单让甲骨文在科技圈引发震动，但也让一个更深层的问题浮出水面：“星际之门”最终由谁来埋单？

作为“星际之门”牵头方的OpenAI目前仍未实现盈利，该公司今年6月公布的年收入约为100亿美元，而根据媒体曝出的合同，它从2027年起平均每年将向甲骨文支付高达600亿美元。这笔支出与其收入之间存在巨大的落差。

据外媒分析，要真正履行与甲骨文的合约，OpenAI必须要保证ChatGPT等产品继续保持爆发式增长，被全球数十亿用户和各大企业、政府广泛采用，由此才能产生充足的现金流。可现实是，OpenAI即便身处行业潮头，也面临着多重压力，包括高昂的算力和人才成本（与微软、Meta等争夺顶尖AI芯片和工程师）、商业变现的不确定性（个人用户付费和企业服务需求具有波动性）、与微软的合作谈判尚未落地，以及目前推进的营利性重组等。

如果OpenAI自身造血不足或融资受阻，甲骨文的收入将受到拖累，“星际之门”的推进也毫无疑问将被波及。摩根士丹利此前估计，OpenAI一家可能占到甲骨文2029财年收入的30%（约400亿美元）。 

如果OpenAI这些私营企业难以支撑“星际之门”的投入，“主权AI”计划是否能为这类巨型基建提供关键支持便成为关注焦点。

8月底，鸿海精密预判，未来五年将出现总规模逾1万亿美元的“主权AI”投资计划，其中包括美国的“星际之门”（5000亿美元）、欧盟的InvestAI（2000亿欧元）和沙特的Humain AI（1000亿美元）等。这些项目旨在由国家或跨国联盟主导建设自主可控的AI基础设施，以确保在新技术时代的主权与安全。

以“星际之门”为例，白宫在该项目启动时曾强调AI基础设施对创新、经济增长和国家竞争力至关重要。不过，美国联邦政府并未参与投资。

根据媒体追踪报道，截至2025年8月7日，“星际之门”项目仍未正式开始，包括最初的1000亿美元在内的资金都尚未筹集到。